Mi enfoque es diferente al de otros científicos monetarios, ya que tengo en cuenta todas las consecuencias de la especulación. La teoría de la especulación brilla por su ausencia en la economía dominante. El intento de Keynes de crear una fue un estrepitoso fracaso. Pero tampoco es el punto fuerte de los economistas austriacos. Así que retrocedo hasta Carl Menger y construyo una teoría del interés basada directamente en sus principios económicos.

Faux pas de Mises

Mi teoría del interés se centra en la utilidad marginal constante del oro. Esta característica hace que el oro sea “más acaparable”. La existencia de un límite a la acumulación de oro se debe únicamente a la institución del interés. Pues el coste de oportunidad de acaparar oro es sólo la pérdida de interés. Esta es una propiedad distintiva de oro. La acumulación de todos los demás bienes se encuentra limitada por la utilidad marginal decreciente. Mises no vió esta conexión fundamental entre el oro y el interés. Por no mencionar a David Ricardo. Pues si Mises se perdió por centímetros, el “Plan de Oro” de Ricardo adoptado por Gran Bretaña en 1925 y por EEUU en 1934 se perdió por una milla. Todo esto está totalmente estudiado en mi serie de conferencias de la Gold Standard University, que se encuentran disponibles al público desde hace muchos años.

De ello se desprende que el tipo de interés es la tasa de la preferencia temporal marginal (1). En términos prácticos, esto significa que el agente que regula los tipos de interés son los tenedores marginales de bonos (2). Son ellos el árbitro entre el mercado de oro y el de los bonos. A medida que el tipo de interés cae por debajo de la tasa de preferencia temporal marginal, el bonista gana vendiendo su bono sobrevalorado e invirtiendo las ganancias en oro. Esta acción hace que el tipo de interés se invierta. A medida que se eleva por encima de la tasa marginal de preferencia temporal, el tenedor marginal de bonos volverá a comprar de nuevo sus bonos de oro a un precio inferior.

Es interesante señalar que Mises hace referencia explícita a este arbitraje en particular (aunque sin el uso de esta palabra), por lo que realmente estuvo muy cerca de descubrir la fuerza impulsora de los tipos de interés. Sin embargo, se perdió porque para él el papel moneda era un bien con el mismo valor presente que la propia moneda de oro. Pero aquí dio un paso en falso.

Si el tenedor marginal de bonos aceptara el papel moneda a cambio de su bono de oro, se llevaría cero a cambio un valor positivo. De este modo, protestar en contra de los bajos tipos de interés sería contraproducente. En efecto, el que lo hiciera estaría saltando de la sartén al fuego.

Esto muestra de forma irrefutable que las acciones del tenedor marginal de bonos se dirigen a acaparar oro y no moneda en general. Bajo las condiciones actuales el significado de “preferencia temporal” no es la preferencia de una manzana hoy en día, frente a dos manzanas disponibles dentro de diez años. Es más bien la preferencia de tener moneda de oro (un bien presente) frente a mantener el bono sobre oro (un bien futuro) a menos que el tipo de interés sea suficientemente alto como para compensar el intercambio desigual.

La Paradoja de Gibson

Imaginen mi sorpresa cuando me enteré de que los economistas también habían descubierto que el oro era el único instrumento para dar fuerza a la preferencia temporal, que de otro modo permanecería en un simple deseo piadoso. Véase en particular el documento conjunto de Barsky y Summers. La correlación entre el tipo de interés y el nivel de precios durante el patrón oro se llama “Paradoja de Gibson”. Paradoja, porque la teoría monetaria según Keynes apostaría por una correlación entre el tipo de interés y el tipo de cambio (en lugar del nivel) de los precios. Gibson, porque Irving Fisher dijo que Gibson fue el primer autor en hacer esta observación. Keynes dijo en 1930 que los datos de dos siglos no podían confirmar que existiera una correlación entre el tipo de interés y la tasa de inflación. En cambio, entre 1730 y 1930 se demostró una correlación positiva entre el tipo de interés y el nivel de precios, que Keynes describió como “uno de los hechos más consolidados de forma empírica en el campo de la economía cuantitativa”. Nadie ha sido capaz de llegar a una explicación teórica completa. Friedman y Schwartz en 1976 concluyeron que “la paradoja gibsoniana sigue siendo un fenómeno empírico sin una explicación teórica”. No fue porque no lo intentaran. Irving Fisher escribió en 1930 que “no hay problema en la economía que haya sido más debatido”. Barsky y Summers también dijeron que “la Paradoja de Gibson ha demostrado ser un enigma especialmente difícil en la economía monetaria”.

Sin embargo, para encontrar la clave de la “paradoja” sólo tenemos que observar que la supresión del tipo de interés intensificará la acumulación de oro que, bajo un patrón oro, aparece en una tendencia a la baja del nivel de precios. Por el contrario, se observa que cuando el tipo de interés aumenta, el tenedor marginal de bonos libera oro atesorado con la compra de bonos. El aumento de la cantidad de oro monetario se muestra como una tendencia ascendente en el nivel de precios. El “nudo gordiano” tiene su “solución inmediata” en el concepto de Menger de la utilidad marginal.

El régimen del dólar inconvertible

La validez de la Paradoja de Gibson se extiende claramente al régimen del dólar inconvertible, donde el precio del oro es variable. Varía de forma proporcional al nivel de precios. Además, como el dólar inconvertible pierde poder de compra, el precio del oro subirá con más motivo. En cuanto a la paradoja de Gibson, el nivel de precios sube menos si el tipo de interés se suprime, de lo contrario se eleva más.

Si se interpreta correctamente, nunca se ha producido un episodio de la historia en el que la paradoja de Gibson no haya funcionado. Se trata de la descripción empírica de la verdad: existe una vinculación directa entre un aumento en el atesoramiento de oro y una caída en el tipo de interés y, viceversa, una subida del tipo de interés y un desatesoramiento de oro. Cada onza de oro que es atesorada testimonia de forma concreta que la calidad de los instrumentos de ahorro y sus rendimientos son insuficientes. Al obligarse por coacción legal que el régimen del dólar inconvertible sea “intocable”, el gobierno de EEUU priva a la gente de la posibilidad de canalizar sus ahorros hacia otras aplicaciones “socialmente más útiles”. En este sentido es el gobierno, en lugar de la gente, el responsable de la actual tasa de ahorro negativa en EEUU.

La manipulación del gobierno

En la primera parte ya avancé la hipótesis de que el Tesoro de EEUU y la Reserva Federal han estado manipulando tanto los tipos de interés como el precio del oro. En concreto, favorecen la especulación alcista sobre los bonos y la bajista en el oro. Esto se consigue haciendo disponibles cantidades de bonos ilimitadas para que los especuladores compren y al mismo tiempo cantidades ilimitadas de oro disponible para poder vender mediante los mercados de derivados, como es el caso de los ETFs de oro y plata. Pero son señuelos que se plantan en el camino de los especuladores bajo la forma de ganancias sin riesgo.

La política clandestina del gobierno para manipular los mercados de bonos y oro se refleja en las estadísticas sobre el número de contratos de derivados vigentes, que muestran un interés excesivamente abierto en bonos en el lado largo (compra) y en oro en el lado corto (venta). Pero ambos intereses no tienen ningún motivo para existir teniendo en cuenta la realidad económica subyacente. Es más, el interés en los bonos y el interés en derivados sobre oro aumentan de manera exponencial, superando ampliamente la cantidad de bonos en existencia y la cantidad de oro disponible para su entrega. Por otra parte, existe una extremada concentración de derivados en manos de tres o cuatro empresas bancarias. Es decir se produce una excesiva y sospechosa concentración de los bonos en el lado largo y del oro en las posiciones cortas.

Las Torres Gemelas de Babel

En la primera parte parte explico por qué el gobierno está interesado en manipular a los especuladores para que construyan de forma compulsiva tales torres gemelas de Babel no rentables. El propósito de la segunda parte es demostrar que, teniendo en cuenta la Paradoja de Gibson, existe un problema y por esta razón las Torres Gemelas se autodestruirán en un momento dado.

El régimen del dólar inconvertible sufre la enfermedad de la “muerte súbita”, un mal que afecta a todas las monedas fiduciarias con una tasa de mortalidad del cien por cien. Los acreedores lo saben y por eso añaden una prima de riesgo [o CDS] al tipo de interés que cobran por sus préstamos a los gobiernos. Si no fuera por los derivados sobre los bonos, el dólar habría seguido el camino de los Assignat y los Mandat en el siglo XX. Sin embargo, el gobierno va colocando cebos para inducir a los especuladores a comprar bonos. Esto mantiene los tipos de interés bajos, al mismo tiempo que apuntala al dólar.

Sin embargo, en términos de la Paradoja de Gibson la supresión del tipo de interés significa una mayor acumulación de oro. Para contrarrestar esta amenaza el gobierno tiene que recurrir a un sistema tortuoso para inducir a los especuladores a vender cantidades ilimitadas de oro a través de su mercado de derivados. En la primera parte se describe una empresa minera de oro imaginaria (Sarrick) con un plan de falsa cobertura con participación de ventas en el futuro, excluyendo la compra posterior de oro. Se ofrecen ganancias sin riesgo a los especuladores en el lado corto del mercado. Todo lo que tienen que hacer es adelantarse a Sarrick en su estrategia de venta. Es decir, vender antes de que Sarrick lo haga.

De esta forma, las Torres Gemelas de Babel son interdependientes: la pirámide con los bonos es su lado largo y la de oro el corto. Ninguno de los dos va a prosperar si el otro no lo hace. Más bien al contrario, si uno se viene abajo el otro correrá su misma suerte. Se deduce de la teoría estándar sobre la especulación, que en los productos esenciales una posición corta supone riesgos ilimitados mientras que una posición larga limita el riesgo impidiendo que el precio caiga por debajo de cero. De esto se deduce que los intereses desmesurados y que aumentan tan rápidamente en el lado corto son más vulnerables con el oro y actúan como un disparador. En efecto, podrían plantearse dificultades en la entrega del metal según se vaya desarrollando un backwardation crónico en el mercado de futuros del oro. A partir de ese momento es probable que el eslabón más débil de la cadena no soporte la presión. Podrían quebrar algunos de los que están en corto y a continuación propagarse en cascada por el resto de posiciones cortas, propagándose las quiebras. El colapso de la base de oro conllevaría el derrumbe de la pirámide sin lugar a dudas. En el artículo El último contango en Washington hago la conjetura de que el colapso de la base de la plata puede actuar como un “sistema de alerta temprana” para anunciar el próximo colapso de las bases del oro.

El apetito insaciable

El propósito de este trabajo es establecer otra “señal de alerta temprana”: el precio de las acciones de Barrick, mostrando una profunda desilusión para los accionistas. Es significativo que Barrick tenga un apetito insaciable para nuevas adquisiciones. Uno podría haber esperado que, habiéndose convertido en la número uno mundial, Barrick quisiera recuperar el aliento y descansar en sus laureles. No es así. Barrick aún está buscando otros productores de oro a los que engullir.

Pero esto parece una señal de desesperación. Siempre y cuando seas el segundo productor el apetito por las adquisiciones tiene sentido porque hay que esforzarse más. Pero cuando se es el primer productor mundial ya no tiene sentido. Sin embargo, Barrick se encuentra en el centro de atención. El precio de la acción en comparación con los activos es lamentablemente bajo. Esta situación parecería más digna del último en el negocio que del primero. La razón es la maldición de la cartera de coberturas. Simplemente no va a desaparecer. Barrick no va a repudiar ni a reparar su política defectuosa de ventas a futuro del oro, a pesar de las advertencias de que con el tiempo pueden ser la causa de su caída. La cartera de coberturas está bajo cero. Sólo muestra las ventas hacia adelante, no las compras a plazo de compensación.

En su momento se lanzó un desafío para que Barrick marcara su cartera de cobertura a precio de mercado, pero ignoraron el reto. Pero por lo que ahora estoy explicando puede haber una buena razón para ello. Tal vez los rumores sean ciertos y cuando los pasivos estén a precios de mercado todos los activos de Barrick desaparecerán. Barrick entrará entonces en bancarrota. ¿Puede ser esta la razón por la Barrick está tan desesperado adquiriendo nuevas compañías mineras? Podría evitarse lo peor si pudiera comprar el tiempo que necesita antes de que el valor de sus acciones disminuya aún más en relación con sus activos.

Barrick quiere pagar por sus adquisiciones con sus propias acciones. Pero desde el punto de vista de los accionistas esta es una política desastrosa. Pues no sólo significa una mayor dilución de su participación, sino además el valor de las acciones es tan bajo en relación con los activos que los accionistas de Barrick ven en esta maniobra de la dirección un intento por desplumarles. Por otro lado, los accionistas de las otras compañías son cada vez más reacios a aceptar las acciones “manchadas” de Barrick a cambio de sus acciones “limipias” (léase: no manchas con ventas futuras).

Uno se pregunta por qué las empresas mineras no se comprometen a seguir los precios del mercado en la venta de oro. Después de todo, el vendedor tiene el derecho a preguntar si el cheque ofrecido en pago por el comprador cuenta con la garantía tal y como se representa. Tal vez lo intentaron y por ello Barrick decidió subir con el dinero en efectivo en lugar de hacer una incómoda revelación.

La rebelión de Atlas

La urgencia con la que Barrick adquirió Placer Dome se explica por el aumento en 2006 del precio del oro. Podemos dar por sentado que Barrick conocía este aumento, pero no pudo cerrar el acuerdo a tiempo antes de que ocurriera. En cualquier caso, los dos eventos están conectados y su concurrencia ha cambiado sustancialmente el curso de la historia. En primer lugar, la inutilidad de la pirámide de oro a corto ha sido demostrada de manera convincente. Los especuladores ya no muerden el anzuelo comprando oro a la mínima que éste muestra algún síntoma de crecimiento. En segundo lugar, Barrick ha cambiado su estrategia de ventas a futuro por las adquisiciones ilimitadas. Esto es un síntoma de los problemas de Barrick a los que tendrá que enfrentarse en el futuro. El nuevo grito de batalla es: “Adquirir o morir”. Sin embargo, al hacerlo Barrick está realizando una carrera contra el boyante precio del oro.

Esta es la parte impredecible. ¿Puede Barrick adquirir propiedades de oro lo suficientemente rápido como para ganar la carrera contra un aumento de precio del oro que ya no se encuentra atado por ventas a futuro? En el caso que pueda, supondrá un gran revés para el precio del oro. Y entonces Atlas será capaz de llevar el mercado de 300 billones de derivados sobre su hombro durante algún tiempo más.

Pero si no puede y Atlas no aguanta más el peso sobre sus hombros, entonces la burbuja del oro a corto reventará provocando a continuación y de forma inmediata el estallido de una burbuja de 300 billones de derivados. Llegado ese momento, lo que cabe esperar es la ruina de EEUU y el final del sistema del dólar.

Notas finales

(1) En La Acción Humana Mises trata la preferencia temporal como si fuera la misma para todos, igual para los ricos que para los pobres y los mendigos. Pero esto me parecía inverosímil, así que lo refiné con la introducción del concepto de la tasa marginal de preferencia temporal. Es decir, la tasa de preferencia temporal del ahorrador marginal. Éste es el primero en añadir a sus tenencias de bonos el movimiento hacia arriba, al lado de la tasa de interés.

(2) Hablando en propiedad hay dos agentes: el tenedor de bonos marginal que regula el suelo y el empresario marginal que regula el techo, del rango en el que oscila el tipo de interés. El techo es la tasa de productividad marginal del capital, ya que está regulado por el empresario marginal que arbitra entre el mercado de bonos y el mercado de bienes de capital. A medida que el tipo de interés sube por encima de la tasa de productividad marginal del capital, vende sus bienes de capital e invierte las ganancias en el mercado de bonos. Esta acción es la que provoca que el tipo de interés se invierta. A medida que cae por debajo de la tasa de productividad marginal del capital, el empresario tiene beneficios marginales y vende sus bonos caros. Con los ingresos re-equipa su empresa productiva y comienza la producción una vez más. Para más detalles, ver la serie de conferencias de la Gold Standard University.

En este trabajo y en aras de la simplicidad, se ha supuesto que el tipo de interés es el mismo que la tasa marginal de preferencia temporal, y el agente que lo regula el tenedor marginal de bonos.

Bibliografía

Robert B. Barsky and Lawrence H. Summers, Gibson’s Paradox and the Gold Standard, The Journal of Political Economy, vol.96, no. 3(June 1988) p 528-50.

Antal E. Fekete, The Gold Standard University, Monetary Economics 102: Gold and Interest,   , January 1, 2003

Antal E. Fekete, The Last Contango in Washington, June 3, 2006

Milton Friedman and Anna J. Schwartz, From Gibson to Fisher, Explorations Econ. Res. 3 (Spring, 1976) p 288-91.

Artículo original: When Atlas Shrugged… – Part Two: Gibson’s Paradox and the gold price

Traducido por Valquiria Enfurecida. Corregido por Joaquín Ferrer Benat y Huestes de Don Rodrigo

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